Table of Contents

اختلافات مربوط به ارزش گذاری در ادغام و خرید (M&A) قیمت خرید یک شرکت به ندرت در سنگ تنظیم شده است؛ از یک ترکیب پیچیده از مدل های مالی، شرایط بازار و پویایی مذاکره ظهور می کند، زمانی که خریداران و فروشندگان نمی توانند در مورد ارزش یک کسب و کار توافق کنند، کل معامله می تواند متوقف شود یا درک کند که چگونه این اختلافات را اداره کند - هر دو راه حل استراتژیک و استراتژیک فعال برای جلوگیری از هر گونه بحث و گفتگو است.

درک اختلافات کسب و کار و والایی

اختلاف ارزش گذاری زمانی رخ می دهد که دو طرف – به طور معمول خریدار و فروشنده – ارزش های متفاوت را به یک کسب و کار هدف اختصاص می دهند، این تفاوت ها تنها اختلاف نظر در مورد اعداد نیست؛ آنها منعکس کننده درگیری های عمیق تر در مورد عملکرد آینده، خطر و روش مناسب برای اندازه گیری ارزش است.

هسته ی درگیری

ارزیابی به طور ذاتی یک برآورد است، نه یک محاسبه دقیق.حتی زمانی که هر دو طرف از داده های مالی یکسانی استفاده می کنند، ممکن است نرخ تخفیف های مختلف، مفروضات رشد یا ارزش های ترمینال را اعمال کنند، خریدار اغلب یک دیدگاه محافظه کارانه، تخفیف برای عدم اطمینان و خطرات ادغام را می گیرد، در حالی که فروشنده نقاط قوت و مسیر رشد شرکت را برجسته می کند، این عدم تقارن طبیعی است، اما هنگامی که شکاف بیش از حد به وضوح رسمی تبدیل می شود.

آماری Field

طبق یک نظرسنجی که توسط موسسه حسابداران رسمی آمریکایی (AICPA) انجام شده است، تقریبا 40٪ از معاملات M&A شامل برخی از اشکال اختلاف پس از افشای قرارداد تعدیل هستند. اختلاف نظر قبل از افشای حتی شایع تر است.

علل مشترک اختلافات و ارزیابی

در حالی که هر معامله منحصر به فرد است، اختلافات ارزش گذاری معمولا از یک یا چند منبع زیر نشات می گیرد. درک این دسته ها به ایجاد استراتژی های هدفمند برای حل و فصل کمک می کند.

تفاوت در روش های ارزیابی والایی

سه رویکرد اولیه برای ارزش گذاری کسب و کار - رویکرد درآمد، رویکرد بازار و رویکرد مبتنی بر دارایی - می تواند نتایج بسیار متفاوتی برای همان شرکت به دست آورد.

  • رویکرد Income (جریان نقدی حساب شده - DCF): پروژه های آینده جریان نقدی و تخفیف آنها به ارزش فعلی، اختلافات اغلب بر نرخ تخفیف (WACC)، نرخ رشد ترمینال و طول دوره پیش بینی بوجود می آید.
  • رویکرد بازار (تعاملات شرکت های قابل قبول / پیش از ورشکستگی): از چندین شرکت عمومی مشابه یا معاملات اخیر M&A استفاده می کند.
  • رویکرد مبتنی بر تنظیم (Adjusted Net Asset Value): شرکت را بر اساس بدهی های ملموس و نامشهود آن ارزش سهام، ارزش سهام کمتر رایج است، اما می تواند منجر به اختلافات در مورد اختلال دارایی، ارزش منصفانه در برابر ارزش کتاب، و ارزش ارزش نامشهود مانند اموال فکری.

به عنوان مثال، یک فروشنده ممکن است استدلال کند که یک مدل DCF مناسب تر است زیرا رشد آینده را به خود جذب می کند، در حالی که خریدار اصرار دارد از چندین بازار استفاده کند زیرا آنها منعکس کننده احساسات فعلی بازار هستند، اما انتخاب روش می تواند یک sm در ارزش گذاری ایجاد کند.

فرضیه های احتمالی درباره عملکرد آینده

حتی زمانی که هر دو طرف از همان روش استفاده می کنند، ممکن است در فرضیات کلیدی اختلاف نظر داشته باشند:

  • نرخ رشد (FLT:1) فروشنده انتظار دارد که 15٪ CAGR برای پنج سال آینده؛ خریدار 8٪ به دلیل فشار رقابتی فرض می کند.
  • صرفه جویی در حاشیه: [مشرکان] پس از معامله تردید دارند. خریدار ممکن است فشرده سازی حاشیه به دلیل هزینه های ادغام را فرض کنید، در حالی که فروشنده معتقد است حاشیه های مستقل نگه دارند.
  • ] هزینه های سرمایه داری: خریدار ممکن است پیش بینی کند که CapEx بالاتر برای حفظ مزیت رقابتی، کاهش جریان نقدی آزاد.

این فرضیات اغلب بر اساس دسترسی متفاوت به اطلاعات، تخصص صنعت یا تحمل ریسک است.یک ارزش گذاری مستقل می تواند با ارائه معیاری که هر دو طرف می توانند بررسی کنند، شکاف را به پل بزند.

عدم توافق بر سر ارزیابی دارایی و Liability

برای معاملات شامل دارایی های ملموس یا نامشهود قابل توجه، اختلافات اغلب در ترازنامه مشترک قرار دارند:

  • [[۱] [۱۰] ارزش گذاری در زمینه: [[۱۰] [۱]] [۱۰]] [۱] [۱]] [۱] [۱]] [۱]] [۱] [۱]] [۱]] [۱]] [۱] [۱]] [۱]] [۱] [۱]] [۱]] [۱] [۱]] [۱] [۱] [۱]] [۱] [۱]] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱]] [۱] [۱]]]] [۱] [۱] [۱] [۱]]]]]]]]]]]]]] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱]]]] [۱] [۱]]] [۱] [۱
  • جمع آوری مجدد قابل قبول: فروشندگان ممکن است ادعا کنند که جمع آوری نزدیک به مدت طولانی؛ خریداران ممکن است یک ذخیره برای بدهی بد اعمال می شود.
  • مالکیت فکری: [FLT 1] ثبت اختراعات و علامت های تجاری به شدت دشوار است به اختلاف نظر می رسد بر این که آیا هزینه های R&D باید سرمایه گذاری شده یا هزینه شود، و چه نرخ های حق امتیاز برای اعمال.
  • [[۱] [۱۰]: [۱] [۱۰] [۱] [۱] [۱]] [۱] [۱] [۱] [۱]] [۱]] [۱] [۱] [۱۰] [۱]] [۱] [۱] [۱]] [۱] [۱] [۱]] [۱] [۱]] [۳] [۱] [۵] [۵] [۵] [۵] [۶] [۵] [۵] [۵] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱]]]] [۵]] [۱] [۱]] [۱]]]]]]]]]]] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱] [۱]] [۱] [۱] [۱] [۱] [۳] [۱] [۱] [۱]]]] [۱] [۱]]] [۱] [

عوامل استراتژیک و عاطفی

ارزیابی صرفا مالی نیست؛ همچنین شامل ملاحظات استراتژیک است. خریدار ممکن است مایل به پرداخت حق بیمه برای سهم بازار رقیب باشد، در حالی که یک فروشنده ممکن است به دلیل وابستگی عاطفی قیمت بالا را مطالبه کند، این عوامل دشوار است که واجد شرایط شوند و حتی می توانند مذاکرات را پیچیده کنند.

روش های ارزیابی در عمق

برای حل اختلافات، به درک نقاط قوت و ضعف هر روش ارزیابی کمک می کند. گسترش در نمای اولیه:

تخفیف جریان نقدی (DCF)

DCF رایج ترین رویکرد درآمد است که نیاز به پیش بینی جریان های نقدی رایگان برای یک دوره (معمولا 5 تا 10 سال) و سپس محاسبه یک ارزش ترمینال است. جریان های نقدی با استفاده از هزینه متوسط وزن سرمایه (WACC) اختلافات به طور معمول در مرکز:

  • [در این باره]: [[۱۰] [۱۰] طول دوره: [[۱۰] [۱] [۱۰] [۱] [۱] [۱] دوره طولانی مدت عدم اطمینان را افزایش می دهد.
  • ] فرضیات ارزش گذاری بلند مدت: با استفاده از مدل رشد گوردون در مقابل، یک خروجی چندگانه می تواند نتایج بسیار متفاوتی را به دست آورد.به عنوان مثال، یک تغییر 1٪ در نرخ رشد ترمینال می تواند ارزش گذاری را 10 تا 15٪ تغییر دهد.
  • هزینه های عدالت (حساب شده از طریق CAPM) بستگی به نرخ ریسک، بتا و حق بیمه سهام دارد. فروشندگان اغلب برای یک بتا پایین تر (خطر کم)، خریداران برای بتا بالاتر بحث می کنند.

تحلیل شرکت های مقایسه شده (Comps)

این رویکرد بازار به چندین مورد مانند EV / EBITDA، P / E یا EV / Revenue بستگی دارد:

  • انتخاب گروه همسالان: دو شرکت در همان صنعت ممکن است پروفایل های رشد مختلف، حاشیه ها یا اهرم های خریداران ممکن است شامل شرکت های مضطرب برای کاهش چندین بار؛ فروشندگان ممکن است شامل شرکت های با رشد بالا برای تورم آنها.
  • ] زمان بازار: چندین از چند ماه پیش ممکن است دیگر مربوط به این نباشد که صنعت دچار شوک شده باشد (به عنوان مثال، تغییرات نظارتی، COVID-19).
  • تعدیلات برای اقلام غیر قابل درمان: تنظیمات EBITDA (اضافه کردن هزینه های یک بار) منبع مکرر از درگیری هستند. فروشندگان می خواهند تمام هزینه های خرید را اضافه کنند، خریداران استدلال می کنند که فقط برخی از آنها مشروع هستند.

رویکرد مبتنی بر دارایی

در حالی که کمتر رایج برای نگرانی های مربوط به این روش برای صنایع سرمایه دار ( املاک و مستغلات، تولید) یا فروش ناراحت کننده است، اختلافات اغلب در اطراف می چرخند:

  • ارزش هوا در برابر ارزش کتاب: املاک و مستغلات ممکن است با هزینه های تاریخی انجام شود اما به طور قابل توجهی قدردانی.
  • شناسایی دارایی های نامشهود: [FLT 1] لیست های مشتری، ارزش نام تجاری و حسن نیت سخت است.
  • قابلیت ها: تعهدات ترازنامه (به عنوان مثال، اجاره های عملیاتی تحت ASC 842، قرار گرفتن در معرض بالقوه مالیات) باید تخمین زده شود.

بسیاری از مدیران حرفه ای از روش های مختلف برای سه برابر کردن یک محدوده ارزش استفاده می کنند.توافق نهایی اغلب در فاصله همپوشانی محدوده مورد انتظار خریدار و فروشنده قرار می گیرد.

ملاحظات حقوقی و قراردادی

اختلافات مربوط به ارزیابی در خلاء وجود ندارد – آنها توسط توافق خرید و قانون قابل اجرا اداره می شوند. درک چارچوب حقوقی بسیار مهم است.

نمایندگی ها و حوادث

فروشنده معمولاً در مورد دقت اظهارات مالی، عدم بدهی های بسته نشده و اعتبار قراردادها، نمایندگی می کند.اگر پس از افشای یک خریدار یک اشتباه مادی را کشف کند، ممکن است ادعای یک بی احترامی را داشته باشد که اغلب شامل یک ارزیابی مجدد از شرکت می شود.

خرید Price Configuration

بسیاری از معاملات شامل تنظیم پس از افشای بر اساس "صفحه تعادل" فروشنده یک تراز مقدماتی را فراهم می کند؛ بررسی خریدار و پیشنهاد تنظیمات برای مواردی مانند کمبود سرمایه کار می کنند.اگر اختلاف ها ادامه یابد، توافق ممکن است یک " حسابدار مستقل" را برای حل اختلافات مشخص کند. دامنه اختیارات حسابدار باید به وضوح تعریف شود - چه آنها می توانند تنها در مورد موارد خط مورد اختلاف تصمیم بگیرند یا روش جدید را معرفی کنند.

مطالبات مالی

سود یک راه مشترک برای تقسیم بندی شکاف های ارزش گذاری با بخش برش از قیمت خرید به عملکرد آینده است. اختلافات بیش از درآمد حاصل از:

  • معیارهای عملکرد بزرگ: اهداف درآمد در مقابل اهداف EBITDA در مقابل نقاط عطف عملیاتی.
  • رفتار خریدار: اگر خریدار کاهش سرمایه گذاری در کسب و کار به دست آورد، می تواند استدلال کند که درآمد آنها دچار اختلال است؟ بسیاری از قراردادها شامل "تبک کسب درآمد" یا "ایمان خوب" پیمان.
  • روش شمارش: چگونه درآمد به رسمیت شناخته شده است (ASC 606) می تواند بر محاسبات درآمد تاثیر بگذارد.

تعاریف و قطعنامه اختلاف در بند درآمد می تواند تعارض را به حداقل برساند (FLT:0) شورای بین المللی ارزیابی کیفیت (IVSC) راهنمایی در مورد ارزیابی برای توجه مشروط فراهم می کند.

استراتژی های حل اختلافات والایی

هنگامی که یک اختلاف بوجود می آید، احزاب می توانند در میان چندین مسیر حل و فصل انتخاب کنند. لیدراسیون باید آخرین راه حل باشد؛ مذاکره، میانجیگری و داوری کارآمد تر و حفظ روابط است.

۱- مذاکرات مستقیم با اشتراک گذاری اطلاعات شفاف

قبل از افزایش، هر دو طرف باید مدل های ارزیابی دقیق و حمایت از شواهد را مبادله کنند.اغلب، اختلاف بر اساس یک سوء تفاهم یا داده های ناقص است.(اتاق داده) مشترک که شامل پیش بینی های مدیریت، گزارش های صنعت و برنامه های مستقل می تواند شکاف را محدود کند.

۲- کارشناس مستقل ارزیابی (Appraisal)

مشارکت یک شرکت ارزیابی شخص ثالث - ثبت شده با یک بدن حرفه ای مانند جامعه آمریکایی از Appusers (ASA) یا موسسه نظارت بر مجوز (RICS) - ارائه یک نظر "غیر جزئی از ارزش" گزارش کارشناس است، اما معمولا به عنوان یک نقطه مرجع معتبر نیست.

ملاحظات کلیدی هنگام انتخاب یک متخصص:

  • تجربه صنعت: یک متخصص شرکت فناوری ممکن است برای یک شرکت تولیدی مناسب نباشد.
  • شفافیت روش شناسی: متخصص باید فرضیات خود را توضیح دهد و چرا یک رویکرد خاص را انتخاب کرده اند.
  • هیچ رابطه قبلی با هر دو طرف برای جلوگیری از تعصب

3- میانجیگری

در میانجیگری، یک شخص ثالث خنثی بحث را تسهیل می کند، اما تصمیم گیری را تحمیل نمی کند.این واسطه راه حل های خلاقانه را تشویق می کند، مانند یک جزء درآمد بالاتر یا یک برنامه پرداخت تدریجی محرمانه، کمتر رسمی و به طور معمول ارزان تر از داوری کار می کند، زمانی که هر دو طرف متعهد به بستن معامله و تنها قفل شده بر قیمت هستند.

داوری 4.

داوری یک فرایند الزام آور است که در آن یک داور (یا پانل) شواهد و مسائل را می شنود و تصمیم نهایی را سریع تر از دادرسی است و اجازه می دهد تا محرمانه بودن را فراهم کند. بسیاری از قراردادهای M&A شامل یک بند داوری است که قوانین را مشخص می کند (به عنوان مثال، JAMS [FLT 1] و یا [F2AAA [F3]، تخصص و یا مدرک ارزیابی فدرال باید به طور کلی اجرا شود.

۵- کاهش

صدور مجوز آخرین راه حل به دلیل هزینه، زمان و ماهیت عمومی آن است. اختلافات مربوط به ارزیابی می تواند برای سال ها ادامه یابد، با شهادت کارشناسان و گزارش های نوبوتال، ممکن است لازم باشد اگر یک حزب متهم به تقلب، ایمان بد یا نقض قراردادها باشد.

جلوگیری از اختلافات والایی قبل از شروع

برنامه ریزی فعال احتمال اختلافات را کاهش می دهد.بهترین شیوه های زیر باید در فرآیند معامله گنجانده شود.

تعریف روش های ارزیابی و ارزیابی Upfront

نامه قصد (LOI) باید روش ارزیابی اولیه (بازدید کنندگان) را مشخص کند تا مورد استفاده قرار گیرد، به عنوان مثال: "قیمت خرید بر اساس تجزیه و تحلیل DCF با استفاده از WACC از 10٪ و نرخ رشد ترمینال 3٪، در مورد اصلاح برای سرمایه کار خالص است."در حالی که قیمت نهایی هنوز ممکن است مذاکره شود، تعمیر روش اولیه حذف یک اختلاف.

فرضیات دقیق و شفاف

تمام فرضیات اساسی ارزش گذاری باید مستند و به اشتراک گذاشته شوند:

  • بیانیه های مالی تاریخی (در صورت امکان)
  • پیش بینی های دقیق درآمد با رانندگان (شماره مشتری، قیمت گذاری، ریزش)
  • ساختار هزینه
  • برنامه های هزینه سرمایه
  • محاسبه نرخ تخفیف (قسمت های WACC)

از تجزیه و تحلیل حساسیت استفاده کنید تا نشان دهید که چگونه تغییرات در فرضیات کلیدی بر ارزش تأثیر می گذارد، این به هر دو طرف کمک می کند تا طیف وسیعی از نتایج احتمالی را درک کنند.

حرفه ای های تجربه شده در اوایل

هر دو طرف باید مشاوران ارزیابی خود را از مرحله اولیه درگیر کنند.مشاوران می توانند نقاط بحث بالقوه را شناسایی کنند و استانداردهای خنثی را پیشنهاد دهند، یک "پروتکل ارزیابی" پیش از موعد می تواند پیش از موعد، مکانیسم حل اختلاف را قبل از هر گونه درگیری مشخص کند.

شامل حل اختلافات قوی

قرارداد خرید باید شامل بخش "قطعنامه اختلاف نظر در سطح" باشد که شامل موارد زیر است:

  • فرآیند تعیین یک متخصص یا داور مستقل
  • جدول زمانی برای افزایش اعتراض و پاسخ
  • این که آیا متخصص تنها می تواند بین اعداد احزاب (تقاد بر اساس توپ) انتخاب کند یا بتواند ارزش خود را تعیین کند.
  • تخصیص هزینه (به عنوان مثال، حزب بازنده هزینه های کارشناس را پرداخت می کند).

بررسی های موردی در قطعنامه اختلاف والایی

مطالعه موردی 1: تعدیل سرمایه کار

در یک خرید ۲۰۰ میلیون دلاری از یک شرکت توزیع، خریدار دریافت که حساب های قابل پرداخت پایین تر از ورق تعادل فروشنده بود، در حالی که موجودی به دلیل obsolescence به ارزش بیش از حد رسید، قرارداد خرید مورد نیاز برای سرمایه خالص کار در یک سطح هدف قرار گرفت. طرف ها در مقدار موجودی موجودی حذف موجودی اختلاف نظر داشتند.

مطالعه موردی 2: سود اختلاف در یک کسب و کار تکنولوژی

یک استارت آپ که به یک شرکت بزرگ نرم افزاری با درآمدزایی بر اساس دستیابی به درآمد تکراری 10 میلیون دلاری در عرض دو سال فروخته شد، خریدار محصول استارت آپ را به مجموعه خود یکپارچه کرد و سرمایه گذاری در کانال فروش اصلی استارت آپ را متوقف کرد و گفت که فروشنده به وضوح یک پیمان ضمنی از ایمان خوب را نقض کرد.

منابع خارجی و استانداردها

برای راهنمایی بیشتر، منابع زیر استانداردهای معتبر و بهترین شیوه ها را ارائه می دهند:

  • [AICPA] - استانداردهای کسب و کار و والایی : استانداردهای حرفه ای برای ارزیابی های CPA انجام می دهد، از جمله الزامات گزارش و دستورالعمل های روش.
  • IRS - Business Valuation FAQ : راهنمای رسمی IRS در مورد ارزش گذاری برای اهداف مالیاتی، مفید برای درک مفاهیم ارزش بازار منصفانه است.
  • Investopedia - DCF Analysis ؛ توضیح روشنی از روش جریان نقدی تخفیف، از جمله مشکلات رایج.
  • ] شورای بین المللی ارزیابی استانداردهای (IVSC) - استانداردها [ ]؛ استانداردهای جهانی برای متخصصان ارزش گذاری، پوشش ارزش گذاری کسب و کار، دارایی های نامشهود و ابزارهای مالی.

نتیجه گیری

اختلافات بر ارزش گذاری کسب و کار بخش اجتناب ناپذیر ادغام و خرید است.آنها از ایمان بد ناشی نمی شوند – هر چند که می تواند رخ دهد – اما از عدم قطعیت طبیعی در پیش بینی آینده، موفق ترین معاملات، کسانی هستند که هر دو طرف آماده اختلاف با تعریف روش ها، پیش بینی و ایجاد مکانیسم های اصلاح انعطاف پذیر به قرارداد هستند.

در نهایت، هدف این نیست که از اختلافات ارزش گذاری به طور کامل اجتناب کنیم (که غیر واقعی است)، بلکه برای مدیریت موثر و منصفانه آنها با درک علل مشترک، به کارگیری استراتژی های حل صحیح و یادگیری از سابقه، متخصصان M&A می توانند این درگیری ها را با اعتماد به نفس هدایت کنند.